【金融风起时 券商真龙头】周三券商股暴涨的原因，有人猜测T+0、证券业反腐、深港通，我认为真正引起暴涨的原因是我们人民币加入SDR。

周三券商股暴涨的原因，有人猜测T+0、证券业反腐、深港通，我认为真正引起暴涨的原因是我们人民币加入SDR。相当于国际上最权威的货币机构给了我们一个认证，有了这个认证并不代表很多国家马上用我们，但说明我们通过了这个测试，我们的机制是得到国际主流国家认可的。SDR宣布的具体时间还没定，宣布时间一直在改，跟去年宣布沪港通开通有点类似。到底什么时候宣布，市场上没有人知道，但我们可以判断的是，时间应该就在眼前了：1。习大大去美国，奥巴马亲自说支持人民币加入SDR，去英国也是表态支持，前两天德国法国都表态了支持，主流国家已经站在我们这边，临门一脚就是时间问题；2。中国为了加入SDR，外交、金融、对外开放等已经付出相当大努力，改革力度相当大，银行间市场开放、有外资控股的基金证券公司成立，相当于中国已经伸出了右手，这种背景下IMF不会等很久，如果等很久的话，只会增加全世界主流资本猜疑，不利于国际资本市场稳定。所以加入SDR是大概率事件，时间应该就在11月某个时点。但是不要等宣布才去买金融股，周三暴涨恰恰因为现在的朦胧美，真正宣布是利好兑现。

为什么人民币加入SDR重要？这是一个国际认证，就像是银行贷款，国开行给这家企业贷款，那么其他银行业敢于认可。如果IMF认可，说明国际主流资本是认可人民币资产的，万亿美元会配置人民币资产，万亿人民币配置到股票是问题不大的。为什么说外资要进来？我们认为人民币是稳得住的，如果人民币贬值控制在2%以内，外资进来的动机是非常强的。中国GDP增速能维持在7%附近，有哪些大国能有我们这种承载力，回报方面我们无风险理财产品回报率几乎5%，而放在美国银行里是几乎没有利息的，所以人民币无风险利率将近高于美元4个点，有相当多的套利动机配人民币。为什么要配股票？外资进来是要赚钱的，不需要买小股票，金融股的回报就够，金三胖从2013年到现在每年复合30%是有的，这种回报率没有别的地方给得起。05年外资买我们的银行时，我们自己的资本是不要的，05年7月份在进行人民币汇率改革，当时有一句话是人民币升值就买金融地产，外资通过人民币汇率升值收获颇丰。而这次人民币加入SDR，外资一定会加紧对中国金融资产的配置。为什么我们看到有外资在卖银行股权？因为中国更加开放了，外资应该是卖掉参股的银行股权，成立之际控股的银行。我们的看法是只有外资参与进来才能更加有效促进金融体系变革。而周三的大涨不一定全是外资买的，外资在整个金融子版块里面，更加喜欢银行保险。所有应该是本土大资金就要进场了：房地产资金、信托资金、地下钱庄资金、固定收益资金，粗略测算，五年的时间有30万亿的资金要来到权益市场，只需要点火行情，就会来到股票市场，周三的行情就是预演。

8月份强调先买银行、保险、券商，10月份之后要把券商摆在第一位，排序是券商、保险和银行。本土大资金马上要入场，周三的涨幅有点像去年券商股上涨的盛况。炒作型的股票在存量博弈时表现比较好，而本土大资金进场时一定要关注证券股。相信在最后两月到明年上半年会有一个明显的切换。这个切换不是很多人讲的大股票和小股票的区别，而是从伪成长、伪价值向真成长、真价值转型。

今年回到3800-4000就很不错，如果要回到3900-4000，大金融会打出一波非常漂亮行情。银行保险已经回到前期高点。券商离前期高点还有50%空间。目前这个位置到年底涨30%不过分，在大金融里排序第一位是合理的。一是外资的点火行情，二是本土大资金入场。

要十分重视十三五金融规划，原因是从中央的表态和推进力度来看，有点像52年底的一五计划，期间经济增长非常快。(1)当年是大改革之后第一个5年计划，目前是全面深化改革后的第一个5年计划。(2)资本市场改革的红利会非常大。如果改革措施到位，市场被充分激活，不用担心资金的问题。约有130万亿的M2，未来5年要进来的资金30万亿，今年进来资金最多有3万亿。30万亿分成5年进来，我们的测算并不过分。

证券行业：1、自营盘亏损问题。确实有激进的公司亏损较大，为国护盘有浮亏。但如果买的是优秀大金融，大部分应该都在成本线以上了，不存在很大的亏损风险。2、不要忽视资本市场的挑战。目前佣金费率在降，通道业务盈利越来越难，牌照红利正在消失，但是证券行业为国护盘做了不可磨灭的贡献。下来资本市场改革带给证券行业的红利会很惊人。(1)注册制。绝对不会大幅推迟。预测12月证券法2读，明年4月以前3读会通过。所以明年年终之前注册制很大可能会推出。(2)新三板分层。年底之前一定会推出，这是我最期待的一点。主流的机构投资者现在没有办法投资新三板，如若分层机制推出，那么新三板顶层的企业将可以享受主流资本的关注。(3)投行主动配售。上一轮给了配售权利，但是个别投行没有很好地运用导致权利被收回。这一轮时点很好，首先券商做了贡献，其次法制化加强，对证券公司风险的监管力度提高。在处罚、反腐之后，券商这次应该会利用好这个权利。如果IPO重启，会部分赋予投行主动配售权利。(4)PE直投。去年初监管权从发改委手里到了证监会。证券行业在这个领域扩张行业地位，未来可以贡献很大收益。(5)新资本工具。股指期货、个股期权不一定会推很快，但是优先股可能会大幅推进，新三板供水和主板公司都已经在发优先股，能为证券公司带来新增盈利，因为承销商只能是证券公司。(6)资产证券化全面松绑，财富管理和委托理财将有改革的细则，证券公司的杠杆在合适时机会提高。基本面利好会源源不断，不过证券行业分化会加大，不改革的公司盈利会下降，而能够布局全产业链、利用互联网把客户圈进来的会是比较优秀的证券公司。这里我继续推荐“新大招”组合。

保险行业：亮点是蓝筹股的崛起。在3000点附近时，大保险公司接受窗口指导买入了很多金融蓝筹股。所以若本轮金融股崛起，保险股也将大有收益。其次，养老险税延、养老金的入市、国际大资金的进场也会极大提高保险行业的。保费端，人身险费改落地。投资端，深化险资市场化改革。这也将会拉大保险业的分化。这里我们首推新华保险。新华保险是混合所有制的标杆，我们从去年4月份就开始主推。另外就是平安、国寿、太保。尤其是有国企改革概念的。

银行业：未来三年将是银行将经历艰难的转型期，但是贷款整体的增速还是有10%以上，不会陷入流动性陷阱。但整体利润由于不良贷款的压力，利润率还是保持持平。但不用特别担忧，不良贷款在3年前向下走的时候，银行的股价一直在跌，大家是预期09年大放水后不良会释放。然而13年中期到现在，很多银行股价已经比当时涨了一倍多。因为很多有先见之明的投资者已看到中国不会硬着陆，且部分银行已进行员工持股开始改革，20%ROE是可以保持的，这对于1倍以下PB估值来说是很便宜的。买到1.5倍PB是没有问题的。银行股内部的分化也会很大。有些银行可能回到3倍PB，但有些银行也就0.8倍PB。银行是否好，需要深入银行内部去看。比如今年招行、浦发、南京从低点切上，涨了不少，因为他们内部改革力度大。如果长期来看，改革力度大，可以使利润增速回到15%-20%的水平。但若某些银行滞足不前，利润在长期来看负增长也是可能的。整个行业在中期来看，PB应该会稳定在1.5倍附近，股息率应该保持在5%-6%。精选个股：南京、宁波、光大、华夏、招商、浦发、北京。光大特点：混业，金控集团爆发力种子公司。华夏特点：将会有比较牛的资金来接德意志的出售资产，且明年是换届年，可能会有些变动，可能会变成一匹黑马，如同当年的平安银行。南京、宁波、北京亮点：由于自身的改革和良好的机制，在两年后可能会进入大并购时代。

【沈娟】

券商行业：今日券商股集体暴涨，去年牛市行情再现眼前。对于当前券商继续推荐评级，券商行情从10月就悄悄启动，周三的集体暴涨再次激起市场的期待。我们此次券商股行情不仅仅是反弹，更多是市场共振下券商板块的大机会。

从资金配置看：在降息周期下，市场流动性充裕，房市压力大、债市风险已现，银行理财、信托产品收益率持续向下，股市成为当前大资金的较佳去向。经过清配资去杠杆的股灾后，股票市场回到挖掘价值的好时机。而金融股业绩稳、估值低、流动性强的特性成为首选。

同时，目前资金对金融股配置处于低配水平，今年三季度基金对金融板块配置12.7%，远低于标配水平。其中3季度基金配置券商的比重(按重仓股梳理)2%左右，与去年11月底券商股行情启动前机构的配置很类似。2014年Q3比重3.23%。，市场行情启动下，券商股持续受到市场追捧，配置比重提升到11%。券商配置空间还有较大提升，此时正是开始，勿用过度担心。

从短期活跃性看：交易量持续回升、两融稳步向上，投资者开户持续增加，入市热情升温。券商股是市场活跃性做好代表，集体涨停就是最好解释。

从中长期成长性看：市场化改革在发力，十三五规划，新三板分层机制近期将优先推出，有利于激活市场活力。证券法二审12月将进行，预计明年注册制和交易制度改革将加速，一些列改革为券商带来更大机会。同时，未来券商业务边界在不断拓宽，随着市场企稳后，未来衍生品市场、场外市场空间广阔，是未来较大爆发点。

市场信心逐步回归，交易活跃度回升，两融规模扩张重破1万亿，正循环效应将点燃券商行情，预计4季度业绩将有效改善，券商价值将再次展现。

不确定性在降低，最大风险已过去：配资清理账户风险、自营风险利空因素经过板块近10个月的消化，风险已充分释放，当前板块不确定性在持续降低。10月以来的板块上涨逐渐验证我们的逻辑，大改革大机会，而资本市场的改革是未来金融改革的重要方向，证券公司作为资本市场的最大载体，既受益于市场改革的制度红利，还受益于资本市场崛起的市场红利，最大逻辑看券商是成长性标的。

整体上，券商春风已吹来，提前布局不落后。券商板块的机会在不断得到验证。自9月底我们率先市场推荐以来，板块涨幅30%以上，龙头券商涨幅超过50%，板块估值得到修复。大券商PB估值在1.7倍左右、PE在16-17倍；小券商PB估值回升在2.8-3倍左右，PE在32-35倍。

券商板块估值目前处于仍处于较低水平，中长期板块向上空间广阔。同时，板块还有人民币国际化、资本账户开户的催化，大资金优选流动性强、业绩好、安全性高的板块，券商的机会大于风险，改革和政策红利给予券商成长性，市场化给予券商活力，低估值给予券商保障，高成长+低估值+高弹性催化券商新机会。年内券商板块还有30%涨幅，优秀券商股50%以上空间。

投资策略：逻辑一：竞争力强综合实力强的光大，广发，国君，招商和新龙头；

逻辑二：特色化差异化东吴，长江、西南和国元证券。

逻辑三：次新股，流通市值小，弹性大的国投安信、东兴证券。

保险行业：从我们8月底提示养老金将入市，大金融大机会以来，保险指数涨幅近40%。其中新华保险涨幅51%，中国平安涨幅42%。保险板块有强大的基本面支撑，截止今年8月，全国财险累计保费增速12%，寿险累计保费增速25%，总保费收入较去年全年增速高出2%。

“新国十条”提出了2020年保险行业成长目标，并开始加速释放政策红利。今年下半年以来，身险费率市场化改革完成，车险费率改革预期也在年底落地，产品发展空间进一步扩大，产品设计能力强、差异化显著的险企将赢得市场。同时，老龄化的加剧和商业养老险的推广也将刺激保障型保险产品的需求，而此前的双降也将提升投资型保险产品的吸引力，拔高保险行业成长空间。

投资端：监管推出政策允许保险资金参与资产证券化、设立私募基金，进一步深化保险资金运用市场化改革。降息对保险投资债券有一定影响，但对于投资方式灵活、投资能力强的险企将是脱颖而出的契机。受大环境影响，第3季度险企投资收益环比有一定下滑，但同比仍是上升。前三季度净利润同比增速保持在40%左右。

在承保和投资双驱动的条件下，保险板块有比较好的配置时机。估值上看，现在保险P/EV估值在1.2-1.3倍左右，处于估值低位、行业基本面增长强，新业务价值发展良好，估值有修复机会。

推荐投资能力优秀、产品设计能力强、弹性好的新华保险。其次是协同效应显著，投资能力优秀的综合金融集团中国平安。

多元金融：租赁行业迎来发展好时机，政策红利大力支持，行业空间打开。推荐租赁龙头、外延扩张持续、多元金融加速的渤海租赁；关注旗下租赁业务有大发展的晨鸣纸业、东莞控股。

多元金控：国企改革加速，央企和地方国企金控公司将受益，未来金融控股集团将承载重要作用，推荐：多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本；国改预期强烈、股权投资创新的鲁信创投。

大金融大机会电话会议纪要11.01

时间：2015年11月1日，20:00-21:30

我们这个观点是在8月底和大家重点说的很多次，现在回头看，很多的走势也已经兑现了。银行已经走到前期高点，证券关注度明显上升，我们强调一下，我们坚信今年底很有可能重现去年的情况，大金融可能有一轮非常不错的涨幅，主要原因有这么几点：

第一，强调一下我们现在和2013年7月的情况有相似性。国际政治上看，2013年，斯诺登从中国香港离开了，国际金融伯南克说要退出QE，而今年从9月份到现在，各个大国实际上都希望和中国建立更紧的联系，说明我们在外交这块也在积极的取得突破。国际金融上看，耶伦10月份没加息，12月份加息的可能性并不大，给国际比较平稳的流动性环境。国内政治上看，2013年6月底之后是反腐的高峰期，现在相似的，随着五中全会的开完，中央巡视组也进入到一行三会和各个金融体系，金融反腐真正进入深水区。从国内金融的环境看，2013年上半年的影子银行在6月25号搞出钱荒，钱荒渡过后，股市1847点见底到今年5100多点的新高，直至今年6月份清理场外配资整个市场出现股灾式的下跌。跌到现在，我们可以很确定的讲，股灾应该已经过去了，就跟当年影子银行导致的钱荒情况也是过去了一样。所以我们回头看一下，无论从国际政治金融还是国内的政治金融来说，实际上现在都不应该过度悲观，尤其是对于大金融的板块来说。

大金融到底应该看什么？我们再次强调一下，金融股的走势最相关的是人民币国际化，这个观点一定要非常深的印在心里，2005、2007年人民币升值就买大金融，现在是人民币国际化就买大金融，实际上最近来看，银行间货币市场是向外资积极的开放的。沪港通实际上是去年大金融行情11月份点火的起点，值得注意的是，最近QFII和RQFII正在不断的扩容。我们可以看到人民币国际化的力度很强，这一阶段可能会在11月份人民币加入SDR产生特别大的历史节点，SDR如果真的加入进去，效果比去年的沪港通更大，加入以后需要有万亿的美元放到人民币平台上。

为什么人民币国际化就买大金融，我知道很多投资者会问这个问题，我们回顾一下2005、2007年为什么人民币升值就大金融？里面的原因都是一样的，金融股的特点是体量大，估值低、回报高。中国的经济增速在目前来说仍然是大国中最高的，最近跌得很高的人民币回报率仍高于发达国家的无风险的回报率。我之前与很多外资交流，他们表示不肯进入中国是希望中国资本帐户开放，给外资更大的空间。虽然最近我们看到外资卖了银行股，但实际上他们只是拿了钱针对自己能控股的金融机构做进一步的发展。我们这段时间以开放促改革的政策是非常多的，给了外资巨大的空间，回看这些金融资产实现的回报率都挺高。

不说外资，内资你也能看到。2013年底，安邦拼命买民生银行、招行，现在富德生命在拼命买浦发。不得不说，这里面有一些先知先觉的资金埋伏在金融股里了。本土投资者由于各种的机制，一般会比外资慢半拍，我觉得大金融的点火行情主要是看外资的，这就解释了为什么人民币国际化要买大金融。

对于节奏应该如何把握呢？我自己理解，今年最后两个月和未来两年，优秀大金融获得高收益是非常大概率的事，至少应该到标配，尤其是30%的配置比例，结构来说是银行、保险第一波，我们可以看到招行、浦发最近股价涨到了前期高点，10月份我们也是把银行摆在第一位。现在我觉得可以把券商摆得更前一点。把券商置前的大背景是国企改革，华夏、光大正在追赶，应该可以回到前期的高点。保险三季报的情况也不错，预计2016年保费加速增长，保险股是中长期的品种，属于战略品种.

我们坚定认为10月后，还是要把券商摆在第一位，这一轮从8月到9月，市场误解最深的就是券商。现在市场平稳了，券商对救市做了很大的贡献，相信对券商市场化的改革会继续的推进。如果IPO重启，我们判断可能会给优秀券商一部分主动配售的权利，而IPO的定价也将市场化。新三板分层机制今年一定会推，这将有利于券商实现全产业链的转型。委托理财已经有征求意见，将在市场相对平稳，风控得控，把政策推出来，给券商、基层一线的员工转型的空间。

另外，券商杠杆提升也征求了意见，市场涨得太快，经营杠杆不敢进一步放得很快，但最近放松管制的方向应该会越确定，券商的估值比较低。今年券商股就是在年底涨幅拉大的，香港的证券股会形成和A股的共振，像2005、2007年的大牛市类似的。现在很多投资者担心的是金融反腐，会不会导致金融股走势低迷。我们这里给我们的判断，金融反腐往往代表着金融改革的加速，反腐是突破固有利益很有效的一招，突破固有利益如果没有相应的金融改革配套，新上来的金融精英很快会被腐化。反腐后，这些金融精英将通过市场化好的公司走出来。

如果有金融改革，金融股的走势不可能低迷。回看去年底的行情，除了双降就是市场化、国际化。今年我们判断，也是在目前的时点，就是比较微妙的时点，金融股很有可能在人民币加入SDR以后有不错的走势。可投资资产和去年相比还有一点相像。一线房地产已经有触顶特征，我们在深圳看到之前猛涨的房价已经有顶不住的势头。这个产业已经没有了特别强的吸引力，房地产如果没有吸引力，这些可投资的资产、居民的固定投资在哪里？

债券是不是很好的投资？之前是，现在债券的利率压得太多，未来我们觉得随着IPO的重启，债券的回报率，风险溢价应该说会回到合理的位置，而不是像现在流动性无处可去。信托和民间高利贷不用多说了，信托和民间高利贷大的历史机会已经是过去了，现在来说，包括最高法，包括很多的监管措施，包括互联网金融，一都在给他们的范围缩窄。现在钱基本上没了别的去处，只生下一张纸，需要的是信心和点火的时机，我能感受到已经有明确的，海外比较有远建的投资在布局，缺的就是一个点，就是SDR的时点，同时多次去看一下，和去年很高的相似度。

我们不要纠结于成长和价值，我们要纠结到底是伪成长、伪价值、还是真成长、真价值。市场化改革不会推迟很久，IPO也不会迟很久，新三板分层机制很快推出，配资的清理，金融反腐的态势，相信在最后两月到明年上半年会有一个明显的切换。这个切换不是很多人讲的大股票和小股票的区别，而是从伪成长、伪价值向真成长、真价值转型。

30%配金融股也不是叫大家都买工农中建这些大票，而是要静下心来研究、沟通，我们会挖掘出真正的成长股，像我们一直讲的渤海租赁，包括以前重点推的很多中小型的成长型的金融股，也有我们推的很多价值股，证券里的新大招等等，总之我觉得在这个阶段，下来大家一定要审慎、审视自己手上的个股，我判断未来两年多的时间，是可能并不是像大家想得那么太平，这里就是我对大金融有大机会的整体判断，下面针对子行业和个股还是请非银金融的分析师沈娟做更加详细的分析。

券商行业：市场情绪正回暖，券商板块自9月底我们推荐以来，涨幅20%以上，龙头券商涨幅超过40%，板块估值得到修复。大券商PB估值在1.5倍左右、PE在10-12倍；小券商PB估值回升在2.5倍左右，PE在25-28倍。

改革在发力：最快的新三板分层机制将优先推出，有利于激活市场活力。证券法二审12月将进行，预计明年注册制和交易制度改革将加速，一些列改革为券商带来更大机会。

基本面持续改善：3季度业绩可以看到市场所担忧的券商大幅亏损并未出现。自营业绩环比出现下滑，但亏损没有市场所担忧的那么大。市场信心逐步回归，交易活跃度回升，两融规模扩张重破1万亿，券商最坏时候已过去，4季度业绩将迎来改善。

最大风险已过去：自营风险已释放，未来风险在缓解，去杠杆清配资已结束，最大风险已充分释放，市场资金充裕，股市是资金相对较好去向，整体市场有望企稳。

整体上，券商板块估值仍徘徊在历史低位，中长期板块处于向上发展轨道。后期人民币国际化、资本账户开户将催化板块行情，大资金优选流动性强、业绩好、安全性高的板块，券商的机会大于风险，改革和政策红利给予券商活力，低估值给券商保障，高成长+低估值+高弹性催化券商新机会。坚定改革看好给券商带来的机会。投资逻辑一竞争力强综合实力强的光大，广发，国君，招商和新龙头；逻辑二特色化差异化东吴，长江、西南和国元证券。

保险行业：保险板块整体是弹性和安全性兼具的板块，是大资金喜欢配资的行业。基本上看，保险3季度的业绩仍然不错，虽然投资收益受到股灾的影响，资收益有一定的下滑，下滑不是很大，前三季度上市险企总业绩增速也是维持在40%左右。保险板块未来一两年的保费能维持较好增长，同时保险有迎来政策红利的支持，随着政策的出台，保险板块也会有相应催化。

同时保险的投资端方面也在不断放宽投资品种，未来保险在参与资产证券化品种，会有进一步突破，我们认为保险在投资端有保费持续增长的保障，在投资端会有投资品种不断丰富和投资业绩稳步提升的双重驱动下，保险板块有比较好的配置时机。估值上看，现在保险P/EV估值在1.2-1.3倍左右，处于估值底部、安全性高，弹性好，行业基本面增长强，新业务价值发展良好，估值有修复机会。推荐投资产品设计、投资能力强的中国平安、新华保险、中国人寿、中国太保。

多元金融：租赁行业迎来发展好时机，政策红利大力支持，行业空间打开。推荐租赁龙头、外延扩张持续、多元金融加速的渤海租赁；关注旗下有租赁业务的晨鸣纸业、东莞控股。

多元金控：国企改革加速，央企和地方国企金控公司将受益，未来金融控股集团将承载重要作用，推荐国改预期强烈的鲁信创投，多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本。