影子教育(影子教育投入)

我们综合梳理了2021年上半年A股、港股、美股教育标的涨跌幅情况，板块整体回调明显，其中以K12教培板块跌幅最为显著，在跌幅TOP20的标的中，有约10家公司主业为K12课外培训业务。

另外，市值在千亿元人民币左右的标的，如好未来、新东方、中公教育分别回调64.72%、55.92%、40.54%。

教育行业标的普跌主要受政策影响，包括K9义务阶段的民办教育及K12教培行业监管趋严等。鉴于近期板块政策变化及行情波动较大，我们对各细分赛道的政策与投资逻辑进行了梳理。

2021年以来K12教培监管趋严的复盘：

2月4日，教育部部长陈宝生在2021年全国教育工作会议上强调，要大力度治理整顿 校外培训机构，并表示这件事情“非办不可，必须主动作为”；

3月6日，在全国政协十三届四次会议医药卫生界、教育界联组会上，国家领导人谈到 了“校外培训机构乱象”；

3月上旬，北京海淀区、朝阳区、昌平区等区相继下发《关于继续做好我区中小学学科类培训机构、外语语言能力培训机构及与中高考高度相关的学科类培训机构停止线下培训和集体活动的通知》，暂停3月线下培训机构复课；

3月下旬，受政策预期影响，抖音、分众等广告渠道开始减少教育类广告的投放；

4月-5月，四川、上海、广州、福建等地陆续推出关于加强校外培训机构的监管政策；多家校外培训机构被市场监管总局顶格处罚；

5月21日，北京市教委、北京市地方金融监督管理局、中国营业管理部、北京银保监局四部门联合发布《北京市学科类校外培训机构预收费管理办法(试行)》，北京学科类培训机构资金监管趋严；

5月21日，中央全面深化改革委员会第十九次会议审议通过了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》，即“双减”政策；

6月15日，教育部召开校外教育培训监管司成立启动会，新成立的校外教育培训监管司要推动“双减”工作落地见效。

6月21日，教育部办公厅发布《关于推广部分地方义务教育课后服务有关创新举措和典型经验的通知》，要求，义务教育阶段中小学生课后服务结束时间原则上不早于当地普遍的正常下班时间后半小时。

长期以来，教育是国民重点关注的领域之一，也备受资本青睐，但教育具备一定的公益性质与公共服务属性，资本的过度涌入带来系列问题。

以2018年为起点，政策出台大力规范校外教育培训机构，到2021年年中教育部成立校外教育培训监管司，从下设处级机构到新增平行司局，国家对校外培训行业的监管力度显著加强。

根据对政策进行梳理以及对近期教培行业的观察，我们判断： 从教育公平与社会公平的角度来看，我们预计上述政策的影响将长期存在。

“影子教育”（课外补习）支出与学校教育支出一起构成了家庭教育支出的重要部分，但由于家庭间经济水平存在差异，使得学生所获得的教育资源开始出现分化，进而造成不同阶层家庭子女的教育分层与社会分层，严重阻碍了教育公平与社会公平的实现。

结合此前的公民同招、“减负”政策以及近期的三胎放开事件来看，我们认为政策监管的方向是教育公平与社会公平，但这是一个长期的过程。

但短期来看各地政策力度仍不确定，“双减”政策细则落地在即，仍需观察政策走势。政策加大对影子教育的监管，并不是“一刀切”式地叫停。

通过研究国外尤其是日韩的教育政策变化，我们认为影子教育的需求难以在短期内大幅削弱，若过度的打压校外培训机构，反而可能会产生更严重的不公平、加重阶层固化（复盘韩国教育政策，其对教培机构的政策经历了由“放”到“禁”再到“疏”的演变）。

整治的目的是促进行业回归理性、健康发展，预计政策后续将针对营销方式、培训内容、收费模式、培训时间等领域加强监管，但目前政策细则尚未落地，仍需观察政策走势。

整治本质是“影子教育”定位不清晰，严重影响了学校教育的正常职能。

校外培训机构被打压，本质原因在于其自我定位不清晰，影子教育其实是学校教育外的一种补充教育活动，但随着产业化进程加速，进入野蛮发展后的影子教育导致社会问题频发，严重影响了学校教育的正常职能。

加大对校外培训行业整治力度，意在让影子教育明确其在教育体系中的功能定位，只有这样校外培训机构才能行稳致远。

需理顺市场供需关系，加强主流学校的教育功能。

教育内卷是整个教育体系的问题，仅加强对校外培训机构的监管治标不治本，很难实质性扭转“校内减负、校外增负”现象，需理顺市场供需关系，引导教育资源得到均衡配臵，从源头上减少对影子教育的需求。

我们认为加强主流学校的教育功能才是解决问题的根本，包括提高学校教育的教学质量与效率、丰富放学后的教育内容供给等。

关注协助学校的教育机构的市场机会。此轮行业整治，在一段时期内预计将有一部分不合规的校外培训机构出清，但限制校外培训供给的同时，需配套提升校内教育的竞争力。

结合6月21日教育部发布的《关于推广部分地方义务教育课后服务有关创新举措和典型经验的通知》来看，中小学课后服务时间的延长或将催生出新的服务采购的需求。在此背景下，提供放学后的教育服务、智慧课堂/校园服务、素质教育内容等协助学校的教育机构或将迎来新的市场机会。

不论是校外培训还是协助学校的教育机构，我们预计其运营模式、盈利特征等将发生变化。

1）产品转型：现有校外培训机构的产品需要进行调整，以应试为导向、超纲超前学习的班型或产品预计将逐步取消，取而代之的则是补差培训产品，同时素质教育类的课程预计将会增加；

2）盈利承压：校内时长的增加将压缩校外培训时长，预计将影响校外学科培训机构 的收入及利润水平；同时加强预付费监管，培训机构的现金流将面临压力；

3）进校合作：政策强调强化课后服务保障，允许公办校采购外部教育服务，基于此教培机构可探索与政府或学校的新合作方式，成为学校教育的有力补充。

长远来看，基于“界定好自身边界”的底层逻辑，课外培训机构的商业模式预计将产生确定性变化。

政策利好高教、职教，但各细分板块表现较为分化。

一直以来，在教育各细分领域中，政策对职业教育的支持态度最为积极。相较2018年的送审稿，2021年教育部发布的《民办教育促进法实施条例》利好高教与职教板块，针对其并购、关联交易等条款发生变化，消除了政策的不确定性，预计未来高教与职教公司外延扩张的路径将更加清晰。

受上述政策利好影响，2021年上半年港股高教板块整体涨幅居前，但职教培训赛道个股表现差异较大，IT培训标的传智教育因“鸿蒙概念”自6月7日以来股价表现强势、专注于企业家管理培训的新股行动教育股价涨幅居前。就业关系到民生，职业教育板块未来将有更加积极正面的政策环境，其中符合先进制造、先进科技方向的职教培训逻辑更为顺畅。

此轮对于K12校外培训行业的整治，本质在于影子教育定位不清晰，严重影响了学校教育的正常职能，未来对于培训机构的监管是长期性趋势，但短期各地执行力度仍不确定，预计将有一部分不合规的校外培训机构出清，限制校外培训供给的同时，需配套提升校内教育的竞争力。

教育政策变化后的落地执行节奏超预期；疫情的不确定性影响线下教育消课。

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作者：安信证券 焦娟

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